兜兜转转，瑞博生物选择转战港股“补血”。
10月28日，港交所网站显示，公司更新了招股书、再度发起上市冲刺。此前4月25日，瑞博生物首次向港交所递交IPO申请，恰好卡住半年期限。
10月24日，中国证监会官网披露瑞博生物获得境外上市备案的通知书，对其境外发行上市及境内未上市股份“全流通”备案信息予以确认。
仅仅四天，便火速更新招股书，足见冲关信心与急迫性。然最终胜算还是要看真本事，公司实力成色几何？个中羁绊又是什么呢？
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估值波动净资产不足0.6亿元
看看财务面，或能体会上市急迫的原因。
据招股书，2023年-2025上半年（以下简称报告期内)，瑞博生物总资产分别为7.16亿元、6.51亿元、10亿元，同期负债总额为6亿元、7.62亿元，9.42亿元。净资产额度为1.15亿元、-1.11亿元、0.59亿元，其中2024年录得负数。
重新转正的2025上半年也有审视点。招股书披露，期内公司通过融资活动产生现金净额4.72亿元，在此情况下，期末现金及银行结余飙升至5.48亿元、现金及现金等价物同比增长34.08%至约3.59亿元。若减去融资补血所得，上半年净资产额度同样为负。
2025上半年，瑞博生物流动负债下的计息银行及其他借款3.36亿元、其他应付款项及应计费用2.21亿元，共计5.57亿元。非流动负债中的计息银行及其他借款1.37亿元、其他应付款项及应计费用0.65亿元，共计2.02亿元。
瑞博生物也坦言，预计未来仍需大量资金支持研发活动及日常运营。除现有现金、许可及合作协议收入、银行借款等资金来源外，亦可能需进一步通过股权或债务融资等获取资金。
就在不久前的8月份，瑞博生物宣布完成一笔逾2亿元的私募股权融资。而递表港交所前，据招股书披露，2015年以来瑞博生物先后进行多笔融资，累计融资额达18.29亿元，投资方包括磐霖资本、国投创新等。
这期间，公司估值经历了“过山车”。A轮融资时，投后估值4.57亿元，E1轮融资时飙至45.5亿元，2024年股份转让时缩至35.8亿-42亿元，E2轮融资时升至48.7亿元，2025年股份转让时投后又降至35.8亿元。
实际上，早在2020年末，公司就递表科创板，拟募资16亿元。2021年5月上交所公告称，终止对瑞博生物上市审核的决定。
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持续亏损BD“输血”利弊
看看业绩面，不算多苛求。
公开资料显示，瑞博生物2007年成立，是最早涉足小核酸药物研发的创新药企业之一，尤其专注siRNA（小干扰RNA）疗法，在细分赛道颇具实力。
问题在于，瑞博生物至今没有产品上市，缺少核心盈利能力致其连年亏损。据招股书，2023年公司营收仅4.4万元，同期净亏4.37亿元，2024年跃至1.43亿元，但亏损仍达2.81亿元。2025上半年营收1.04亿元，同比增长57.6%，亏额9777万元。
营收方面大多通过BD合作取得。如2023年12月，瑞博生物与齐鲁制药达成协议，将抗PCSK9小核酸新药RBD7022在大中华区的开发、生产和商业化的独家权利授权给齐鲁制药，从而获得总价值超7亿元的首付款以及里程碑付款，未来商业化后还能再获得最高两位数的销售分成。
再如2024年1月，与跨国药企勃林格殷格翰(BI)达成协议，共同开发治疗非酒精性或代谢功能障碍相关脂肪性肝炎的小核酸创新疗法，总交易金额超20亿美元。
受益于两笔交易进账，瑞博生物2024年营收猛增，毛利率也从2023年的45.4%飙至2025上半年的93.6%。
行业分析师孙业文表示，BD合作是企业研发实力的体现，能有效缓解资金压力。但这种“技术换现金”模式也潜藏着隐患。如容易形成对少数合作伙伴的过度依赖。聚焦瑞博生物，2024年营收构成中勃林格殷格翰一家就贡献超70%，一旦对方因战略调整或临床试验失败而终止合作，公司收入就可能面临断崖式下滑。其次，授权合作要求公司将资源优先分配给合作项目，可能导致其他自研管线投入不足。
聚焦此次IPO，募资将拟用于RBD4059、RBD5044、RBD1016等多款在研产品的研发；为研发处于临床前申报试验阶段的管线资产提供资金；推进临床前资产以及加强公司的技术平台；以及营运资金及其他一般公司用途。
瑞博生物坦言，截至招股书最后实际可行日期，公司尚未从商业化产品销售中获得任何收入，且继续产生大量的研发开支及与持续运营相关的其他开支。公司可能无法成功开发、上市公司的管线产品（包括核心产品RBD4059）或自该等管线产品获得有意义的经济价值。
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研发费下降、核心产品进展落后
警惕管线大而不强
深入在研管线，招股书披露公司有七款自研药物资产处于临床试验阶段，涉及心血管、代谢类、肾脏和肝脏疾病的七种适应症，其中四款处于2期临床试验，此外有20个计划推进到临床开发阶段的临床前项目。
数量足够可观,对业绩改善充满遐想力。不过前提是成功商业化，这又是一场时间比赛、研发质效比拼。
以核心产品RBD4059为例，仍处II期临床试验。反观竞品，瑞士跨国药企诺华制药的同靶点产品已推进至III期临床阶段；国内竞对圣诺医药的STP705也进入III期临床，并通过中美双报策略吸引BD合作。
再看APOC3靶点(RBD5044)，IonisPharmaceuticals开发的全球首个APOC3siRNA药物已经上市，而瑞博RBD5044临床数据尚未公布。
2023年-2025上半年，瑞博生物总研发开支为4.37亿元、2.82亿元、1.29亿元，不仅体量持续下降，且其中用于核心产品的研发开支仅0.6亿元、0.35亿元、0.33亿元，占研发开支比仅19.1%、12.3%、25.9%。
行业分析师李小敬表示，创新药赛道，研发资金和时间成本双高，多数企业会集中资源聚焦核心管线，以加快研发进度、缩短商业化时间。在研管线过多易导致资源分散，无法形成单点突破效应。比如劲方医药，临床阶段研发管线有5条，2025年前4月研发费0.7亿元，其中核心产品研发投入比逾70%；再如映恩生物临床阶段产品管线7条，2025上半年核心管线研发费占比超80%。对比之下，瑞博生物投入下降还占比分散，即便是全球最大siRNA药物管线之一，也需警惕核心产品推进缓慢、管线失败、丧失市场先发优势等隐忧。
不算苛求，招股书显示，由于产品管线战略调整，一款小核酸药物的开发被终止，报告期内瑞博生物存货及无形资产因此累计减值0.72亿元，其中存货减值0.45亿元。
此外，成立18年来，瑞博生物至今没有建成自己的生产基地，临床样品生产依赖外包。而一些国际巨头早已实现siRNA原料药的规模化生产，构建了完整的研产链条。
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四大看点，能否把住窗口期？
话说回来，能跻身细分领域领头羊，瑞博生物仍然具备独特的竞争优势，成为冲刺港股的底气所在。
首先，瑞博生物被誉为中国小核酸药物领域领军企业，专注研究和开发小核酸药物，是siRNA疗法的全球主要参与者。
据弗若斯特沙利文资料，公司核心产品RBD4059（靶向FXI的siRNA）是全球首款、也是临床开发进展最快的用于治疗血栓性疾病的siRNA药物。此外，其正在推进的RBD5044是全球第二个进入临床开发的靶向APOC3的siRNA。
再如早在2023年4月，公司就宣布旗下的RIBO-GalSTAR®递送技术和RSC2.0核酸化学修饰技术已在多个重要法域获授权，展示了siRNA制药领域实力。如能登陆港股，将加快管线研发及商业化进程，巩固小核酸药物领域壁垒，未来潜力值得期待。
其次，拥有一定的全技术链条优势。广度方面，瑞博生物建立了覆盖小核酸药物全生命周期的全技术链整合研发体系，包括序列设计与筛选、递送技术、化学修饰、生产分析等核心技术平台。宽度方面，构建了全球最大的siRNA药物管线之一，7款自研药物覆盖心血管、代谢、肝病等适应症，其中4款已进II期临床。
凭借体系化作战和规模化优势，公司产出多项技术成果。截至2025上半年，公司拥有458项全球专利（其中229项已授权），覆盖序列设计、递送技术及临床应用，为参与国际竞争奠定基础。
再次，国际合作多重利好。虽然对外合作要作出一定牺牲，但不可否认国际合作既降低了单独研发的成本与风险，又加快了商业化进程。借助国际药企的全球研发实力与渠道布局，瑞博生物有望提升品牌影响力和产品国际认可度，从而加快全球化进程、打开全新增长空间。行业内已有不少例子，比如信达生物就将同武田制药的合作视作全球化建设的长期战略考量，通过强强联合掘金海外市场。
再者，有望享受行业增长红利。小核酸药物正值风口，据弗若斯特沙利文报告，2019-2023年，全球小核酸药物市场规模从27亿美元增至46亿美元，复合年增长率14.3%。随着技术持续进步、产品成果不断涌现，预计2033年市场规模将达467亿美元。尤值注意的是，siRNA药物被视为继小分子和抗体药之后的“第三次制药浪潮”。
整体来看，瑞博生物不缺资本故事、优势看点，但前提是如何把这些优势期许，尽快变成实实在在的产品、扎扎实实的业绩。
消积弊展新颜，上市都是有窗口期的。兜兜转转五年再战IPO，瑞博生物准备好了吗？
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